来源：国金证券基金研究中心 张琦 张剑辉

　　导语

　　2008上半年，尽管在A股市场大幅下挫影响下股票型开放式、混合型开放式基金净值平均下跌37.34%和34.40%，为国内基金行业发展以来半年度最大跌幅，但超于市场10%的收益仍显示出基金组合投资、专业管理下的风险分散能力。其中，侧重投资于中小盘股、通胀受益行业以及仓位较轻(包括主动减仓及自身定位低风险的产品)的基金表现相对较佳，公司方面兴业全球人寿、华夏、工银瑞信、交银施罗德、嘉实等旗下偏股票型基金整体表现相对较好。尽管从长期看市场逐步进入价值投资区间，但在中短期“盈利”增长的迷雾尚未逐渐清晰的背景下，预期股指依然会在盈利增长与政策期待之间表现出震荡特征，建议在控制风险的前提下，重点侧重选择综合投资管理能力突出的中低风险产品。

　　债券型基金净值加权平均缩水2.04%，部分操作稳健产品仍获得一定正收益，此类纯债券型基金与定期储蓄相比仍具备比较优势。货币市场基金2008上半年的年化收益率达到2.96%，表现平稳，规模较小货币基金收益相对较高。

　　封闭式基金二级市场价格(复权)上半年下跌27.80%，均小于同期封闭式基金(下跌34.22%)、偏股票型开放式基金净值跌幅。目前封闭式基金折价基本合理，从中期来看建议关注投资管理能力突出的基金，2009到期的两只基金(天华、金盛)具有较高“安全边际”，投资期限相对较长的资金可以适当区分选择。

　　QDII基金的整体净值跌幅23.43%，在此期间显著小于国内股票基金净值平均跌幅，体现了分散单一区域市场风险的功能。受A股市场大幅调整影响，定位全球配置的QDII基金表现好于定位“中国概念”的基金。

　　股票型和混合型开放式基金上半年业绩分析

　　偏股型基金净值大幅缩水，相对市场仍具超额收益

　　半年以来，A股市场受到前所未有的利空冲击，诸如通货膨胀，美国次贷危机、自然灾害、新劳动法下的企业困境、人民币升值导致的出口放缓以及国内宏观调控等，内忧外患交攻下的市场遭遇了巨幅调整。截至2008年6月30日，上证指数跌幅达48%，深证成指跌幅达47%。

　　在低迷的市场环境中，基金行业的整体表现也受到了较大程度的影响。上半年股票型开放式基金净值平均下跌37.34%，混合型开放式基金净值平均下跌34.4%，二类基金加权平均下跌36.3%，为国内基金行业发展以来半年度最大跌幅。

　　但是，总体上基金相对市场依然表现出一定的超额收益，上半年偏股型基金净值跌幅低于同期上证指数跌幅11个百分点。而且，从历史来看，偏股型开放式基金过去十年的年均相对上证指数超额收益一直保持在10%左右，基金相对市场盈利能力的持续性体现了基金组合投资、专业管理下的风险分散能力。

　　侧重投资于中小盘成长股、通胀受益行业、仓位较轻基金表现相对较佳

　　上半年股票型开放式基金中净值增长率前十依次为东吴动力、华宝增长、国富弹性、合丰成长、金鹰中小盘、华夏精选、兴业全球、华夏复兴、华夏成长、嘉实增长。混合型开放式基金净值增长前十依次为盛利配置、荷银预算、华夏回报、兴业可转债、德盛安心、博时平衡、招商平衡、汇丰2016、华夏回报2、交银稳健。跌幅较小的偏股型基金主要与侧重投资于中小盘成长股票、通胀受益行业以及仓位较轻有关。

　　我们看到，市场的深幅调整过程中，大盘股调整幅度高于中小盘股，沪深300指数上半年跌幅达到47.7%，上证50指数上半年跌幅达48.53%。中小板综指跌幅则为41.88%。这一点很清晰地反映到指数基金业绩差异上：大成300、嘉实300、180ETF分别下跌46.2%、45.52%、46.75%；跌幅最小的指数基金是中小板基金，上半年基金净值下跌39.68%。选股风格侧重中小盘绩优股的基金表现也相对较好，如金鹰中小盘、泰达荷银合丰成长、嘉实增长基金等净值排名居前。

　　行业板块价格差异明显。偏股型基金持股集中的金融保险业、机械、房地产、金属非金属跌幅相对较大，其中跌幅金属非金属、房地产、机械等行业跌幅都在50%以上。也有部分行业板块抗跌性比较强，如农林牧渔仅下跌22.2%，石油化工、医药类、批发零售跌幅分别为35.34%、37.39%、40.62%。因此行业选择差异对股票型基金业绩影响非常显著。这些行业的共同特征大都是在通货膨胀中产业链受益，超配在通胀受益行业上的基金的表现远较同业水平抗跌，如排名靠前的东吴动力，国富弹性。

　　对市场调整力度和时间的预期成为影响基金间收益差距的重要因素，仓位较轻的基金在此方面无疑具有比较优势。基金仓位较轻主要有两方面原因：操作层面上控制较好，主动层面上进行仓位控制调整，这部分主要是股票型基金，如合丰成长、华宝增长、华夏复兴等基金；基金设计上风险定位较低，主要是一些混合型基金，如申万巴黎盛利配置、招商平衡、泰达荷银风险预算、国联安德盛安心成长等基金。

　　在市场长期走弱的趋势下，基金公司自身的风险控制能力也是不容忽视的。华夏、兴业全球人寿、工银瑞信、国海富兰克林、交银施罗德等基金公司旗下偏股票型基金整体业绩表现相对较好。

　　来源：国金证券研究所 基金分类选自天相数据系统(以下皆同)

　　中短期“盈利”迷雾尚待明确，侧重综合投资管理能力突出的中低风险产品

　　尽管从长期看市场逐步进入价值投资区间，短期管理层不断释放出维护市场的积极信号、并且可能通过继续推出政策来影响市场，但在中短期“盈利”增长的迷雾尚未逐渐清晰的背景下，市场人气难以有效恢复，预期股指依然会在盈利增长与政策期待之间表现出震荡特征。

　　建议投资者在控制风险的前提下，重点侧重选择综合投资管理能力突出的中低风险产品，继续关注重点配置低估值蓝筹股或增长相对明确板块基金及择时能力突出、操作灵活的基金，稳健操作、灵活配置。

　　固定收益类开放式基金上半年业绩分析

　　操作稳健债券型基金取得小幅正收益

　　上半年，在偏股票型基金净值缩水的同时，债券型基金净值也出现小幅度缩水，净值加权平均缩水2.04%。引起债券基金净值缩水的因素主要有三个方面，一是二级市场主动投资的股票下跌，这部分主要影响偏债券型基金净值表现；二是随着今年来新股投资收益率的明显下降、部分网下申购新股锁定期内破发；三是可转债尤其是股性较强转债随正股下跌。

　　但与偏股型基金相比，债券型基金仍属于低风险品种，部分操作稳健的债券型基金产品依然获得正收益，如国泰债券、大成债券、普天债券、融通债券等在股票(包括新股)、可转债上的投资比例大都低于同业平均。

　　考虑到当前固定收益类品种的收益率水平、以及新股网上/网下申购的总体收益情况，并考虑流动性因素，我们认为已经轻装上阵的纯债券型基金(包括适当参与新股投资产品)与定期储蓄相比仍具备比较优势，可以作为定期储蓄的升级替代品种，适合低风险偏好、且希望实现资产保值的投资者。

　　注：同业样本不包括久期设置较短的上投摩根货币市场基金及各货币市场基金的B级。

　　货币市场基金表现平稳

　　货币市场基金2008上半年的年化收益率达到2.96%(不包括货币市场基金B级及久期控制较短的上投摩根货币市场基金)，表现平稳。其中规模较小的基金业绩表现相对较好，如位于收益榜前列的中信货币、万家货币、博时现金、海富货币等基金规模都相对不大。

　　从上半年收益数据看到，货币基金收益率与定期存款税后利率及CPI(预期)相比并不具备比较优势，货币市场基金更多还是呈现活期储蓄的升级替代品种的特点。

　　封闭式基金市场价格表现相对突出——封闭式基金上半年表现分析

　　2008年上半年封闭式基金净值和二级市场交易价格均有不同程度的下跌。业绩表现方面，封闭式基金整体净值加权平均下跌34.22%，略低于偏股票型开放式基金同期平均跌幅。其中，跌幅最小的为基金安顺，净值下跌24.34%，同为华安基金公司旗下的安信表现也相对较好，位于收益率第三名，另科翔、华夏旗下兴华、兴和及富国基金旗下的汉鼎、汉盛等也位于排行榜前列。

　　在年度分红支撑下，上半年封闭式基金复权后价格平均下跌27.8%，均小于封闭式基金净值、偏股票型开放式基金跌幅。位列价格涨幅榜前列的基金有基金丰和、基金兴华、基金久嘉、基金科翔等，基金上半年净值表现以及2007年度分红等是造成基金价格表现差异主要原因。

　　截止6月30日，长剩余期限封闭式基金平均折价23.61%，基本合理，因此从中期来看，建议关注基金的投资管理能力(即预期净值变动)情况，适当兼顾折价波动，选择品种进行投资。值得注意的是，2009到期的两只基金(天华、金盛)具有较高“安全边际”，投资期限相对较长的资金可以适当区分选择。

　　来源：国金证券研究所

　　QDII跌幅低于A股基金，风险分散初见成效

　　2008年一季度美国次级债危机继续恶化，美联储大比例降息，美元大幅贬值，及近期石油价格的持续攀升，使得美国的通胀问题比较突出。受其影响香港市场也经历了一次巨幅调整，恒生指数最大跌幅24.2%。由于QDII主要投资于美国和香港市场，这两个市场的震荡调整成为影响QDII收益的重要因素。此外人民币对美元和港币的相对升值，也造成QDII净值一定程度的缩水。

　　尽管在美国经济下滑影响下外围市场下跌以及人民币对美元和港币的相对升值的环境下，QDII基金在2008年上半年净值增长仍然为负，但平均跌幅小于国内股票基金平均跌幅， QDII分散单一市场风险的功能正逐步发挥作用。其中，受A股市场大幅调整影响，定位全球配置的QDII基金表现好于定位“中国概念”的基金，具体为南方全球下跌16.44%、华夏全球下跌19.04、嘉实海外下跌29.01%、上投亚太下跌29.83%(QDII基金业绩统计截止6.27)。